信息来源：generalist，作者：Mario Gabriele

一年前，这家电子商务和游戏集团的价值超过2000亿美元。此后，它的最高市值损失了1,770亿美元，并正在离开关键市场，但它仍然是商业世界中最高的天花板之一。

可行性见解：

• 艰难的一年。对Sea来说，这不是一个快乐的2022年。该公司失去了1770亿美元的最高市值，从欧洲和拉丁美洲撤退，并裁员。按调整后的EBITDA计算，亏损从2410万美元膨胀到5.063亿美元。
• 类似于亚马逊。Sea在上一个牛市周期给人的第一印象是“东南亚的亚马逊”。这种比较有一定的合理性。正如亚马逊利用AWS的自由现金流来资助电子商务的发展，Sea依靠游戏部门Garena来推动Shopee的扩张。
• Free Fire的命运。Sea的大部分可用现金来自Free Fire，这是一款大逃杀游戏和全球现象。在霸占排行榜三年并获得数十亿美元的收入后，Free Fire的用户群和预订量已经开始下降。Sea将希望阻止其下滑。
• 稳定Shopee。虽然Sea的电子商务部门继续亏损，但有迹象表明它有希望。每笔订单的亏损已经从0.41美元改善到0.33美元。在Shopee最成熟的市场，它的运营接近收支平衡。Sea将需要在巴西这个较新的市场显示出类似的轨迹，以证明其存在的合理性。
• SeaMoney的上升空间。尽管Sea目前只是Sea的一小部分，但随着时间的推移，金融技术部门SeaMoney可能会被证明具有影响力。东南亚70%的人口没有银行账户或银行账户不足，因此对技术领先的金融机构有很大需求。如果Sea能打好它的牌，它可以建立起该地区的蚂蚁金服。

一年前，Sea Limited还在世界之巅。市场对这家东南亚游戏和电子商务企业集团的估值超过了2000亿美元，超过了Mercado Libre等成熟的同行。游戏部门Garena因其热门的特许经营权Free Fire而赚得盆满钵满，而Sea的电子商务部门Shopee则利用这些收益吞噬了世界其他城市的份额，包括雅加达、里约热内卢、胡志明和波哥大。对自由现金流的有效利用引起了对亚马逊和AWS的有利比较，Sea被描绘成一台完美的市场机器，在具有强大长期顺风的地区聚集速度。

在过去的12个月里，天时地利人和变得对Sea不利。像其他受制于新冠疫情的市场宠儿和高增长的科技股一样，它的估值已经暴跌，徘徊在260亿美元左右。裁员已经伴随着这种市值蒸发，在最近一轮的离职中，3%的Shopee员工被解雇。随着其电子商务部门从墨西哥、哥伦比亚和智利等市场撤退，轰动全球的Free Fire也在失去光泽，活跃用户和付费用户不断减少。一些人认为，鉴于游戏的“点石成金”特性，找到类似规模的替代品可能很困难。

综合来看，Sea似乎正处于一个关键时刻。它是一个雄心勃勃、结构创新的组织，面临着越来越多的损失和有钱的竞争对手。这种对决的动态使预测Sea的未来成为一种金融Rorschach，概括了观察者对电子商务渗透速度、中国的科技立场、游戏开发的可重复性和阿里巴巴的不妥协的态度。对于一个主体来说，这些可见一斑的问题预示着一个困难的未来，由过度的投资所决定（盈利总是在几年之后）。对另一个人来说，这种安排预示着最终的霸主地位，目前的插曲令人不快，但却是必要的。

这种不同的未来之所以感觉同样可行，是因为Sea的过去。自2009年成立以来，Sea不是一家公司，而是许多公司，有一段时间还是同时存在。这家新加坡公司已经从蹒跚学步的游戏发行商演变为令人眼花缭乱的热门机器、狂热的购物应用程序和狡猾的新银行。它具有创造性和还原性，微妙和直率。正如伊塔洛-卡尔维诺（Italo Calvino）的《看不见的城市》中的幻想首都都是作者心中的威尼斯的写照一样，Sea是一个压缩变化的结构。从一年到另一年，从一个季度到下一个季度，公司的重点可以细微但有意义地改变。

Sea的可变性并不是轻浮或模糊思维的结果。相反，它表明了公司的极端实用主义和首席执行官Forrest Li在确定Sea在其成熟的不同阶段所需的才能。就像灵巧的一级方程式赛车手一样，Li似乎有一种不寻常的技能，可以选择何时加速，何时撤退，何时进攻，何时停顿。他的记录表明，Sea的2022年可能被证明是昙花一现，而不是崩溃，但是没有太多的错误空间。尽管它可能无法像过去那样积极行动，但Sea仍然处于与对手的笼中之争，即使是最旺盛的投资者也无法忍受无休止的损失。这家公司给人的印象是不断地在其能力的极限边缘运作。

在今天的文章中，我们将探讨Sea的这一方面的性质。我们还将讨论：

• 机器。Sea是一个不寻常的结构，由游戏、电子商务和支付组成。虽然这些单位之间在组织上或在产品层面上很少有协同作用，但有一种经济上的和谐。
• 游戏的状态。在新冠疫情期间，Sea经历了令人眼红的上升，在过去的12个月里，它又跌回了地面。它现在似乎是一个处于变化中的企业，优先考虑盈利能力，但在积极地“燃烧”。
• 未来。Sea位于几个增长中的市场的交汇处。有利的行业风向和该公司强大的执行能力意味着它可能有很大的增长空间。抓住机会的关键是改善电子商务单位的经济性，增加金融技术收入，并找到另一个游戏的亮点。

这篇文章借鉴了对前任和现任员工、投资者和同行的采访。除非明确指出，所有贡献都是在匿名的条件下进行的。

机器

没有哪家公司能像Sea一样。虽然它在不同程度上类似于腾讯、阿里巴巴、Mercado Libre和亚马逊，但没有一个是直接类似的。它在游戏、电子商务和金融技术方面的不寻常构造是其历史的结果。

Garena

这一切都始于Garena。

2009年，Forrest Li、Gang Ye和David Chen创办了一家公司。这三个人都是居住在新加坡的中国人，对游戏有着共同的热爱。他们一起决定为PC玩家创建一个 “全球竞技场”，这个愿望被缩短后，他们的创业公司就被命名为：Garena。

尽管Garena的愿望是普遍的，但它在亚洲国家获得了最强大的吸引力。它的 “游戏玩家社区”吸引了那些寻找一个简单平台来玩《使命召唤》等流行PC游戏并与其他游戏玩家进行社交的消费者。在其第一年，Garena得到了2300万注册用户。

Garena的网络优化对这一成功至关重要，使低带宽国家的玩家能够与更发达市场的玩家竞争。在早些时候的采访中，Li强调了这种能力的重要性。“该功能可以减少在线游戏的延迟和数据损失，并使来自新加坡的玩家有可能与来自越南的玩家进行游戏”。对其目标市场的技术限制的理解将成为Garena的一个标志。

第二年，Garena与Riot Games建立了出版合作关系，在东南亚市场发行他们的游戏，这被证明是更有意义的。对《英雄联盟》的区域控制使该公司在两年内实现了盈利，并巩固了其作为其他开发商值得信赖的合作伙伴的地位，赢得了《FIFA》等特许经营权。腾讯（Riot的所有者）迅速投资于Garena，最终积累了40%的股份。Garena还赢得了分销腾讯令人印象深刻的游戏目录的权利。

发行商的作用是一种管理。像Garena这样的公司负责不同游戏的本地化和发行，这一挑战需要当地的联系和专业知识。Punch Card Investor的系列报道指出，例如，Garena帮助将东南亚足球运动员带入FIFA。发行商的目标是帮助作品在当地市场蓬勃发展。

在不那么雄心勃勃的人手中，Garena可能会继续沿着这个轨迹前进，将自己确立为东南亚的首选发行商，与更广泛的行业一起成长。然而，Forrest Li并不满足于这样的结果。认识到一个成功的游戏特许经营权的开发者比发行商的收入要高得多，Li的目标是创造一个属于他自己的特许经营权。

一些开发者在找到一个成功的项目之前已经努力了很多年。Slack和Discord之所以出名，是因为他们的创始人没能创造出成功的游戏，这说明这个行业甚至可以阻挠杰出的企业家。Garena在第一次踏上舞台时就把它砸了出去。2017年底，Sea发布了其首款游戏：Free Fire。

那时的Garena已经是一家非常不同的公司。事实上，它已经改变了很多，以至于它不再被称为Garena（或者至少不只被称为这个名字）。在推出电子商务和金融技术部门以补充其游戏业务（稍后讨论）后，该公司将自己更名为Sea Limited，反映了其地理重点，也许是未来的巨大机会。2017年10月，它以这个名字上市，首次亮相时的估值约为40亿美元。尽管在纽交所上市意义重大，但事后看来，Free Fire在同一时间推出是更重要的事件。

这款游戏的创建涉及相当大的战略。PUBG和Fortnite等游戏的成功使Garena部门很容易就为Free Fire确定了一个战斗游戏结构。Sea的创造力来自于考虑产品的技术要求。由于知道西方游戏在低规格手机上运行不佳，Garena建立了Free Fire，以便在带宽不佳的环境中运行良好。对于社交游戏，这一点尤其重要。正如一位游戏企业家所说，在一个朋友群体中，有一种趋势是围绕着在最差的设备上运行最好的作品而聚集。例如，如果你的社交圈分布在美国、新加坡和泰国，而你们都想一起玩一个游戏，你需要一个能在曼谷运行的游戏。Free Fire就是为这个现实而设计的。

Free Fire

尽管在Free Fire中进行了大量的思考，但这并不意味着Sea没有对冲其赌注。该公司资助了一些内部团队来制作游戏，希望能够获得成功。当他们确定了Free Fire后，他们在越南以 “111dots Studio”的名义发布了该游戏，使该公司有机会在没有大肆宣传的情况下衡量消费者的反应。

一位消息人士在谈到Free Fire的早期时说：“我们有一种感觉，它将会做得很好，虽然没有达到它的规模”。

第二年，Free Fire火了，在东南亚和其他地区占领了市场份额。消费者赞赏该应用在当地环境中的表现，而令人上瘾的社交游戏也促成了病毒式的采用。到该年年底，Free Fire的总收入为1.18亿美元，下载量达到6000万。管理层认为该游戏具有全球潜力，但他们没有预测到拉丁美洲，特别是墨西哥和巴西会有如此狂热的兴趣。Free Fire在年底成为巴西今年收入最高的应用程序，超过了Netflix、Tinder和Pokemon Go等中坚力量。正如我们将讨论的那样，Sea通过其电子商务部门积极地利用这一势头。

Free Fire的势头在2019年陡然增强。这一年结束时，它成为世界上下载量最大的游戏，超过了它模仿的特许经营权，包括PUBG和Fortnite。这一年，它的终身收入也超过了10亿美元。该游戏将在2020年保留其头衔，尽管它在第二年下载量达到1.54亿还是被Subway Surfers推翻。2021年，它的收入估计为8.3亿美元，足以成为该年度收入第八高的应用程序。

尽管Free Fire是为低带宽环境设计的，但它甚至也在美国取得了进展。去年第一季度，它是美国收入最高的游戏，收入达1亿美元。这使它超过了引领全球收入的PUBG。虽然利润丰厚，但一位消息人士表示，美国的用户群特别短暂，最近几个月离开游戏的比例更高。然而，Garena从一个它从未计划进攻的市场中抽出数亿资金，这一事实象征着Free Fire的成功。

十多年前，Sea开始作为一个游戏玩家的社区而存在。今天，它已经大大超越了这一点：世界上最受欢迎的游戏之一的主导性区域发行商和开发商。

Shopee

我们倾向于认为创业是一种愿景的行为。有远见的建设者被驱使着去追寻一种执着，并将新的东西带入世界。尽管Sea的创始人在创办Garena时可能有这种内在动机，但Shopee的创建纯粹是实用主义的。

简单的事实是，游戏发行商有一个天花板。一位消息人士指出，最大的纯游戏发行商是动视，目前的估值为570亿美元。该公司只有通过兼并和收购，一点一点地壮大，才能达到这个规模。

从Garena的早期开始，Li似乎就知道这个行业的动态。如果他想建立一个真正巨大的业务，他可能必须增加收入来源。鉴于他的聪明才智，Li无疑会寻找那些能够支持具有强大增长潜力的百人规模企业的行业。他还会考虑哪些领域可以提供可靠的收入，抵消“博彩业”（此处只游戏）的零星红利。2015年，Li出手了，在新加坡推出了Shopee。

对于美国消费者来说，Shopee似乎有令人眼花缭乱的创意。它充满了社交功能和积极的游戏化。然而，对于亚洲用户来说，这其中的大部分内容并不新鲜。一个消息来源说，它实际上是对中国电子商务应用的复制，如阿里巴巴旗下的聚划算或淘宝网。后者起到了启发作用，Li说他决定建立Shopee，因为他的女儿说她想念中国的购物电商平台。

到2017年Sea上市时，Shopee已经是一个强大的参与者，当年上半年的GMV和总订单量在东南亚处于领先地位。每个月有近1000万用户访问该应用，超过三分之一的用户每天平均花费22分钟。Shopee知道如何吸引顾客。

Shopee

人们可能有理由认为，Shopee的成功必然归功于Garena。有谁比一个怪物手机游戏的创造者更适合设计注意力陷阱？然而，根据几个消息来源显示，Garena和Shopee之间的直接互动很少。一个部门的员工可能会迁移到另一个部门，Shopee在Free Fire上做广告，但就所有意图和目的而言，每个业务都是独立运作。一位消息人士直言不讳地说：“没有协同作用”。

尽管它可能很少借用Garena的产品基因，但Shopee在经济上一直依赖游戏部门。毫无疑问，Free Fire的出现改变了电子商务应用的发展轨迹。由于这款热门游戏，每个季度都有数以亿计的资金涌入，Sea突然有了钱可以烧。从2018年开始，该公司开始积极投资Shopee的发展，扩大其地理范围并增加营销支出。这种具有强大自由现金流的部门和有价值但高烧钱的部门之间的共生关系，为Sea赢得了与亚马逊的比较，而Garena扮演了AWS的角色。虽然这种比较有一定的合理性，但值得注意的是，移动游戏是一个比云计算服务更有想象力的领域。

除了将Free Fire的利润输送到Shopee之外，Sea还利用游戏的势头打开了新的市场。在大逃杀游戏在拉丁美洲兴起后，Sea积极行动，从2019年开始在整个非洲大陆推广Shopee。

在核心市场和新市场，Sea部署了非凡的资源来推动Shopee的增长。一位消息人士谈到了 “巨大的战争资金”，为免费送货、高额折扣和昂贵的名人代言提供了动力，所以利润结构受到了限制。

除了为市场份额买单，Sea还为Shopee进行了巧妙的定位。在东南亚，Lazada被确立为一个略微高端的销售商，拥有更多的男性用户群和强大的电子产品业务线。Mercado Libre是拉丁美洲的明显领导者，尽管它销售的SKU范围很广，但不能被视为低价零售商。

Shopee专注于极其经济的产品。例如，Shopee没有试图赢得购买100美元耳机的顾客，而是寻求购买5美元T恤衫或3美元口红的顾客。根据一个消息来源显示，Shopee最畅销的产品是低成本的女性内衣。

事实证明，这是一个聪明的初始战略。通过提供廉价商品，Shopee使客户很容易加入生态系统并频繁购买，为购买频率牺牲了平均订单价值（AOV）。该公司强烈的游戏化界面和社交功能也帮助Shopee迅速聚集需求。随着时间的推移，它改善了供应方面的问题，将其产品组合从廉价、低质量的产品改为更好的SKU，目的也是为了获得更高的AOV购买。虽然Shopee现在正在通过其Xpress部门建立内部物流，但在其大部分历史中，它一直采取轻量级的方法，依靠第三方供应商。

在Free Fire数十亿美元的推动下，Shopee的战略取得了成功。该公司吞噬了核心市场的份额，并在拉丁美洲建立了庞大的业务。在其最初在该地区推出的两年内，它已成为按月度活跃用户数计算的最大参与者，这是一个不完美的衡量标准。尽管如此，这表明Sea的资金没有被浪费，并有意义地改变了区域格局。

SeaMoney

在推出Shopee之前，Forrest Li在2014年推出了AirPay。这是他的公司在金融服务领域的首次尝试。在此后的八年里，Sea已经扩展到AirPay之外，创建了一套金融服务，隶属于SeaMoney部门。这包括移动钱包、销售点、BNPL、商家融资和银行。

虽然游戏和电子商务之间的联系并不特别明显，但金融技术和这两个领域之间的协同作用是很明显的。在Sea的S-1中，该公司强调了AirPay对Garena和Shopee的重要性，作为两者的支付处理器。SeaMoney和Shopee之间的协同作用是显而易见的。伟大的企业已经开采了电子商务和金融技术之间的互补空间，包括Mercado Libre、Kaspi和阿里巴巴。Sea将希望它能将这个部门发展成自己的蚂蚁金服。

最关键的是，SeaMoney让Li的企业集团在一个突出的增长市场上有了立足点。东南亚59%的总交易量（GTV）是以现金进行的，而只有4%是通过SeaMoney提供的数字钱包进行的。东南亚70%以上的地区没有银行账户或银行账户不足。少数拥有金融服务的国家往往依赖更多的“模拟机构”。虽然这个市场现在不太成熟，但Sea的定位是随着它的发展而繁荣。

它已经是一个实质性的业务部门。在最近一个季度，SeaMoney报告了大约5300万季度活跃用户，同比增长了53%。该季度的支付量达到57亿美元，比同期上升36%。

游戏状况

Sea通过将一款热门游戏的收益投入到二级业务线中达到了顶峰。这种做法的持久性今年受到了质疑，Garena和Shopee出现了漏洞。在我们评估Sea的未来可能是什么样子之前，我们必须了解游戏的状况。

消退的火焰

游戏玩家可能是善变的。一项关于2014年至2017年期间收入最高的移动游戏的研究表明，消费者玩一个游戏的时间平均为27.5天。自该研究进行以来，竞争只是升级了。在此期间，有三分之一的游戏进入了收入最高的前五十名，他们的位置只保持了一天。

在Free Fire的背景下，这样的数据可以有不同的解释。一方面，Garena的创作已经证明了其非凡的持久力，连续多年保持在前十名。同时，它也说明了大多数游戏往往有一个“保质期”，最终会衰退。

最近的迹象表明，Free Fire可能正在走下坡路。一位消息人士说：“我已经听到人们称它的没落为自由落体”。整个Garena部门的季度活跃用户（QAUs）同比下降15%，到6.19亿。付费用户下降得更厉害，从9220万下降到5610万，下降了39%，转化为同期预订量下降了40%，很残酷。虽然Sea没有列出收入中来自Free Fire的比例，但它无疑贡献了大部分份额，有人认为大约是70%。调整后的EBITDA从7.41亿美元下降到只有3.336亿美元。

2月，印度政府决定禁止Free Fire，因为它在清除“中国应用程序”，别忘了Garena的总部在新加坡。市场对这一消息反应强烈，将Sea的市值削减了160亿美元，是其最大的单日跌幅。尽管Free Fire是印度收入最高的游戏，但印度仅占Garena收入的3%，占其总收入的1.2%，也许这表明市场反应过度，或者表明一些人认为印度对Sea来说有多大价值。

这并不是Sea今年面临唯一的短兵相接窘境，PUBG的制造商Krafton起诉了该公司，声称Free Fire侵犯了其版权。虽然这个投诉是在美国提出的，但2017年在新加坡也提出了类似的诉讼，事情最终得到了解决。Sea希望大家都能皆大欢喜。

尽管有困难，但我们有理由对Free Fire的潜力持乐观态度。它仍然是东南亚和拉丁美洲最受欢迎的游戏，这表明最近的回调也许反映了更广泛的转变。Krafton第二季度的收入也比去年同期下降，下降了7.7%（下降幅度较小）。

此外，尽管游戏的保质期可能很短，但目前收入最高的前十名作品中，有许多都比Free Fire要老。Pokemon Go于2016年推出，Honor of Kings于2015年推出，Candy Crush于2012年推出。

应用业务

像2009年首次亮相的《英雄联盟》这样的老牌游戏，已经展示了通过新版本继续引流的能力。它最近的“Wild Rift”版本在其前16个月的运营中积累了5.05亿美元。

尽管Free Fire可能无法提供它曾经能够提供的现金（至少现在是这样），但它仍然在拉动可观的收入。此外，尽管QAUs在年度基础上确实有所下降，但相对于最近几个季度，它们仍然相对稳定，甚至出现了轻微的上升。如果Garena能够通过重启和调整保持作品的新鲜度，在QAU上保持相当稳定，并防止付费用户的离开，它的未来几年可能更多的是缓慢消退，而不是急剧下降。

转变中的Shopee

在高层次上，Shopee正在茁壮成长。它是东南亚毫无疑问的市场领导者，有消息称它在这些国家拥有约50%的市场份额。订单总额同比增长42%，而商品总价值（GMV）增长了约30%。这些数字表明，Shopee似乎有效地鼓励了客户越来越频繁地下订单，这与它更广泛的战略相一致。

Shopee还成功地将其取货率在一年内从6.1%增长到7.7%。这延续了该公司更广泛的战术，即采取0%的费用来积累份额，一旦消费者被锁定，就慢慢提高。Sea对单位经济的控制也在加强，每个订单的损失从0.41美元提高到0.33美元。按调整后的EBITDA（除去Sea区域总部的运营成本）计算，在东南亚和中国台湾地区等成熟市场，每笔订单的损失不到0.01美元。Sea正在扭转局面。

然而，并非一切都那么美好。Shopee已经进行了多轮裁员，并从几个市场撤退。在Free Fire被赶走后，Shopee主动撤出了印度。该部门关闭了智利、哥伦比亚、墨西哥、法国和西班牙的大部分办事处。Sea希望从其巴西中心部分地服务于拉丁美洲国家。

尽管Shopee继续增长，并在某种程度上更好地控制了财务，但它在调整后的EBITDA基础上录得了更大的下降，记录了6.481亿美元的损失；一年前，损失是5.8亿美元。

变化的重点

鉴于我们听到的关于Garena和Shopee的情况，Sea的整体调整后EBITDA与一年前相比急剧下降，这不会让读者感到惊讶。在21年第二季度，缺口仅为2410万美元，这在很大程度上得益于Garena强大的收入。随着收入的减少，Sea的损失扩大到5.063亿美元。

人们可以从这些数字中开始看到Sea的脆弱性。至少现在，该公司的经济活力主要依赖于一个单一的战斗游戏。当它做得很好时，Shopee的支出被覆盖，机器就会唱歌。当它摇摇欲坠时，Sea似乎几乎岌岌可危，一堆亏损的业务单位搁在下垂的 Atlas 的肩膀上。

如果说Sea的调整后EBITDA让人觉得脆弱，那么它的资产负债表则显示了管理层的精明。尽管有亏损，但由于2021年9月的可转换债券销售，该公司拥有近65亿美元的现金。随着Sea的股价接近顶峰，Li拉来了60亿美元，使该公司有余力承受更多的波涛汹涌。这是一个高明的举措，为Sea赢得了重新定位的时间。

Li最近给员工的一封信概述了Shopee在近期至中期的发展方向：

我们在未来12-18个月的首要目标是实现自给自足。这意味着我们要尽快实现正的现金流。现在，由于多年来的谨慎行动和辛勤工作，我们有一个坚实的现金基础，使我们处于比许多科技行业的同行更安全的地位。然而，如果我们不小心，我们很容易耗尽这一现金基础，而且随着投资者逃离 “安全港”投资，我们预计无法在市场上筹集资金。

为了实现这一目标，Li列出了两个变化：削减成本和在整个组织中灌输一种 “成本敏感文化”。不再有商务舱的飞行，奢华的餐饮，或豪华的酒店。即使是领导层也将坐在经济舱里，住在每晚不超过150美元的地方。在实现 “自给自足”之前，Li和高管团队的其他成员承诺放弃工资。

Li的信中向员工和更广泛的市场传递了一个信息。Sea将不再容忍高成本基础，也不允许自己在资产负债表上漫无目的地烧钱。然而，Sea不能进入纯粹的防御模式。为了发挥其全部潜力，它必须巧妙地平衡谨慎和持续投资，在复杂的市场中走过弯路。

未来

Sea是企业界中天花板最高的公司之一。它在区域市场上经营着三条不断增长的业务线，消费能力不断扩大。要想加入亚马逊和苹果的万亿富翁俱乐部，Sea需要非凡的事件或极端的耐心。不过，相信它能从这里提高10-20倍，使其最后的高点黯然失色，似乎也不是不可能。拥护者可能有理由认为，尽管Sea每年已经有100亿美元的收入，但仍有风险资本的上升空间。

要让人觉得这不仅仅是空想，Sea还有很多工作要做。有六个项目应该在它的检查清单的首位：

1. 为巴西而战
2. 倚重物流
3. 保持腾讯的内容
4. 保护Chris Feng
5. 用SeaMoney提高贷款利率
6. 寻找下一个Free Fire

在危机时期，人们很容易做出过度反应。随着股票的下跌，Sea已经逃离了许多有前景的市场，特别是在拉丁美洲。在这些离开中，很容易让人认为Sea应该永远关闭这个实验，将其全部资源集中在东南亚。一位相信Shopee巴西业务的消息人士承认，市场希望进行整合。他们承认：“如果Sea关闭巴西业务，股票将上涨20%”。

屈服于市场压力将是一个错误。巴西占拉丁美洲电子商务市场的30%，收入达490亿美元。到2025年，这一数字预计将增加到865亿美元，年复合增长率为15.8%。该国还拥有一个高度活跃的金融技术市场；虽然有3400万巴西人仍然没有银行账户，但人口正在以历史性的速度采用数字支付。最重要的是，留在巴西使Sea能够保持区域性的存在，例如，跨越国界运往哥伦比亚和阿根廷。如果命运发生变化，这种选择可能是有价值的，使Sea有机会向外推进其业务领域。

Sea不想错过抓住巴西市场急剧增长的机会，也不想失去选择权。不过，成功并不容易。Mercado Libre和Nubank都是强大的、创新的竞争对手。虽然Shopee对低价商品的关注可能使电子商务支出增长，但它不可避免地与这些企业擦肩而过。

那些反对Sea参与巴西市场的人将指出其单位经济效益不佳。按调整后的EBITDA计算，该公司在巴西的每笔订单损失1.42美元，是其平均水平的4倍多。然而，我们有理由相信，Sea了解如何管理从无利可图的需求聚合到收支平衡的过渡。如前所述，在这个调整的基础上，Shopee在东南亚亏损不到0.01美元。在巴西，损失正朝着正确的方向发展，目前的数字是同比增长33%。Sea将相信它能引导这个单位最终实现盈利。

向物流业倾斜是这一转型的关键。与竞争对手相比，Sea在建立这些能力方面投资缓慢。虽然它的Shopee Xpress服务在2018年推出，但它在2020年才崭露头角。Sea的时机是有道理的，在试图聚集尽可能多的份额时，它可能认为钱花在折扣和广告上比物流基础设施更好。随着它更仔细地审视自己的底线，可靠、低成本交付的重要性正变得越来越明显。

据一个消息来源称，Sea已经显示出建立有能力的内部物流的能力。在印度尼西亚，一个出了名的难以交付货物的地方，Sea已经推出了Xpress服务，并慢慢地从第三方供应商过渡。这不仅提高了每个订单的经济效益，而且对提供良好的消费者体验至关重要，使交货时间从几周缩短到几天。Sea将相信它能在东南亚继续提高这些能力，并在巴西承担类似的任务。Mercado Libre拥有令人印象深刻的物流实力；Sea必须缩小差距，提供类似的服务水平。

当然，3PLs也将是至关重要的。Sea与物流公司J&T有着密切的关系，J&T是一家印尼公司，最近在巴西发展了业务。J&T在两年内增加了大约1500名员工，这表明它认为这个市场是至关重要的。只要Shopee继续增加订单量，它将有杠杆作用来压缩合作伙伴的定价。

物流方面的实力也对“革命分子”提供了一些保护。正如Sea花时间投资于这一能力一样，新来者可能也会这样做，使他们的服务处于不利地位。特别是，Forrest Li将希望密切关注TikTok Shop。这家中国公司的电子商务努力在英国遇到了阻力，使其在美国的扩张计划停滞不前，但它在亚洲正蓬勃发展。姊妹应用抖音在中国市场销售了超过100亿件产品，GMV达到780亿美元。同时，TikTok Shop在越南引起了消费者的强烈兴趣，并在整个东南亚地区上线。

虽然每个电商都会以警惕的眼光看待TikTok Shop，但它对Sea来说感觉特别有威胁。它是最终的注意力陷阱，现有业务线利润丰厚，最适合销售美容和时尚方面的低价商品。商业幻想家可能会喜欢思考这两家公司结合起来可能是什么样子：一个游戏、社交媒体、金钱和商业的混合体。(与游戏和电子商务不同，游戏和社交媒体之间有明显的协同作用）。

虽然Shopee是一个机会领域，但Sea也想确保它能保护Garena。由于其与腾讯的关系，该部门目前拥有强大的下行保护。即使Free Fire继续下滑，Garena至少拥有中国企业集团的特许经营权，包括Arena of Valor、League of Legends和Speed Drifters的区域出版权。对吗？

事情并不那么简单。腾讯和Sea在2018年签署的协议持续了五年，在2023年到期。鉴于合作关系的成功，它很可能被延长，但这并不是一件肯定的事。一位消息人士谈到了两家公司之间的 “紧张关系”，这是由Garena创建的Free Fire催化的，腾讯有理由怀疑一个游戏开发商在发行方面是否也会成为一个公平的经纪人。今年早些时候，腾讯出售了Sea的30亿美元股份，也许表明这种关系已经出现了寒意。

Sea必须确保其保护这种关系。虽然它不能停止开发自己的游戏，但它应该尝试安抚腾讯，让他们重新站在一边，并锁定另一个延长的独家协议。这是一种防御性而非进攻性的策略。首先，如果不能赢得出版权，就会为另一个玩家的介入打开大门。也许更重要的是，这将打破Sea的叙事。虽然Garena的大部分收入来自Free Fire，但它拥有可靠的、多样化的出版收入的意识提供了一种稳定的印象。它作为该地区事实上的发行伙伴的角色对其定位也是至关重要的。如果Sea在Free Fire表现出疲软的同时失去了这种控制力，它将开始看起来像一个不那么有吸引力的企业：一个一鸣惊人的出版业务和无利可图的电子商务部门。

从文化的角度来看，Sea的运作与中国科技公司比西方公司更相似。该公司有一个强大的、自上而下的文化，领导层大量参与日常决策。从Sea的业绩来看，这种方法似乎已经奏效。一些消息来源指出，该公司密集的工作热情和执行能力是重要的优势。

虽然Sea不希望失去这种凶猛，但在某些情况下可能需要更好地平衡。具体而言，它必须保护该组织的总裁克里Chris Feng。尽管Feng不是创始人，但他被赋予了这个衣钵，这证明了他的重要性。在担任最新头衔之前，Feng曾担任Shopee的CEO和SeaMoney的领导人。作为总裁，他将保留对这两个部门的责任。

Feng对Shopee的处理特别引人瞩目。他监督其快速的全球增长，以强大的强度和努力推动其前进。一位消息人士说：“Shopee是Chris的全部”。

有迹象表明，Feng备受争议的耐力可能正在消减。一位消息人士说，Feng每年都会因工作过度而住院，在Sea的办公室中因疲惫而倒下。由于Feng的重要性和疲劳，一些人认为公司不应该有一定程度的 “关键人物风险”。Sea将需要确保它不会让Feng疲惫不堪。它可能还需要将权力分散到整个组织，以减少未来的此类风险。

除了改善Shopee的经济状况，Feng的主要任务之一应该是通过SeaMoney增加客户的长期价值。该部门正在快速增长，收入同比增长214%；上个季度，它的收入为2.79亿美元。

SeaMoney应该通过建立新的、有利可图的产品系列来加速这一发展轨迹。传统银行服务在Sea市场的低渗透率给了该部门一个巨大的机会，成为该地区事实上的机构——东南亚版的蚂蚁金服。

Sea似乎对这个机会很清醒。该公司在2021年收购了印度尼西亚的BKE银行，提高了其在该国提供金融服务的能力。几个月前，它从新加坡金融管理局获得了数字银行执照。也许这一安排的唯一缺点是，它要求Sea在其资产负债表上保持约11亿美元的资本，这限制了其投资活动。

这种不便是值得的。在未来几年，Sea应该遵循其他金融超级应用的策略，利用高频关系来增加有利可图的业务线，包括储蓄、投资和保险。事实上，它正在考虑收购一家印尼保险公司，以实施这样的战略。

如果我是Li或Feng，检查表的最后一项会让我最恼火：找到下一个Free Fire。人我们不妨说，必须创造另一台“印钞机”。铸造一个成功的游戏至少是艺术和科学一样，而且永远不能保证成功。对Sea的期望是，它将在试图带来这种成果时采取几乎不合理的行动。这个奖赏太大，太有变革性了，不能不做。

首先，Sea必须继续进行内部种子开发。据报道，该公司每年大约推出三到四个游戏。许多游戏可能没有公开宣布，而是通过附属工作室推出，那些蓬勃发展的游戏最终会被公布。我们似乎有理由认为，利润数字可以大大增加，让Sea有更多机会获得突破性的作品。

第二，Sea应该加强对游戏公司的少数和多数投资。2020年，Garena以1.5亿美元的价格收购了Dauntless背后的加拿大工作室——Phoenix Labs。该集团已经投资了Forte Games、Double Loop、PopScreen Games、Refract和UnusuAll等初创公司。Sea有能力在这里采取更积极的行动。它的目标应该是向尽可能多的有前途的游戏初创公司投放小额支票，使其能够看到市场吸引力和行业趋势。那些拥有快速增长的特许经营权或优秀团队的公司可以被纳入Garena，增加人才基础和游戏的多样性。如果腾讯是大型游戏工作室的最佳收购者，Sea应该努力将自己打造成不太成熟的企业的自然目的地。

最后，Sea应该尝试发现如何使游戏业务合理化。虽然这是一种模糊的艺术，但像Scopely这样的公司似乎已经找到了一个可预测的模式。该出版商帮助小型独立开发商取得主流成功，其作品连续四次达到免费游戏的第一位置。Scopely出版的游戏没有一款是特别复杂的（尽管有几款是在已有的IP上翻版）。

正如一位消息人士所说，如果 Sea 能够弄清楚这一点，“所有的赌注都没有了”。如果能够让 Garena 的货币工厂以更快的 RPM 旋转，业务就会发生变化。突然间，Sea 可以更积极地投资 Shopee 和 SeaMoney，赢得更多份额。它还可以通过有价值的收购来扩大规模。

寻找下一个Free Fire不应该阻止Sea对当前的投资。Garena历来通过投放新鲜皮肤、名人促销活动和特别活动，出色地保持了该游戏的新鲜度。这包括Cristiano Ronaldo变成一个可玩的角色和以Ramadan主题的产品。

Free Fire

它还引入了新的游戏模式，包括“Lone Wolf”（1对1）和 “Clash Squad”（4对4）。后者已经起飞，成为一种流行的游戏消费方式。Garena必须继续迭代，以保持玩家的参与，并吸引那些可能已经离开的玩家回来。在足够长的时间范围内，这可以帮助建立Free Fire作为一个真正的经典，并希望能成为一个能够承受连续发布的特许经营权。就像《英雄联盟》在首发13年后通过推出新版本就能获得超过5亿美元的收入一样，Free Fire有一天也能做到这一点。

巴西一级方程式赛车手Ayrton Senna在杆位上起步。在这种情况下，这是一个不利因素。Suzuki赛道的右侧，也就是Senna坐在他的McClaren里的地方，比较粗糙，这意味着排在第二位的Alain Prost有更干净的道路。Senna曾要求把杆位移到赛道的左边，但没有成功。

在绿灯亮起的一秒钟内, Prost就离开了，他的法拉利在光滑的赛道上吃尽了苦头，一跃成为领先者。但Senna并不打算轻易放弃他的位置。他知道Suzuki是一条具有挑战性的赛道，没有多少地方可以超越。让出杆位一次，你可能就不会再看到它了。

Senna在第一个弯道采取了强硬的内线，试图把自己挤在Prost的法拉利和赛道边缘之间，但Prost没有让步，在一瞬间，两辆车撞在了一起，他们滑过柏油路面，被甩进泥土中。当他们从被撞坏的汽车中爬出来时, 一团尘土笼罩着他们。他们的比赛已经结束。

比赛结束后，Senna坐下来接受了退役传奇人物Jackie Stewart的采访。这位苏格兰人问Senna，在过去几年的比赛中，他撞车的次数超过了其他所有世界冠军的总和，他对此有何看法？Senna回答说：

Stewart，我觉得你提出这样的问题很不可思议，因为你很有经验，你对赛车有很多了解。你应该知道，作为一名赛车手，你一直处于风险之中。作为一个赛车手，意味着你在和其他人一起比赛。如果你不再去争取存在的差距，你就不再是一个赛车手。

在思考Sea Limited的时候，Senna的话很贴切。这家新加坡的企业集团在看到差距和冲破差距的过程中茁壮成长。它是一个熟练的车手，知道何时抓住时机，抓住游戏开发、电子商务和金融技术方面的机会。在其努力过程中，Sea可能会发现自己接近能力的极限边缘，有时，它可能会在一片灰尘和烟雾中旋转出来。将会有更多像Sea的最后一个季度，机器与现实、与市场、与自己发生碰撞。但是，如果它不再去寻找存在的差距，它将不再是Sea。